雷曼只是一個犧牲品和典型縮影

　　“不在泡沫中爆發(fā)，就在泡沫中滅亡”，這是華爾街亙古不變的真理。

　　《別了，雷曼兄弟》一書的作者們在總結(jié)雷曼破產(chǎn)的教訓和啟示時，如此感嘆。他們說，“次貸泡泡去了，還會有新的美麗泡泡升起；一個雷曼倒下去，必然有新的雷曼站起來�！�

　　親身其中的這些前雷曼高層員工坦承，如果雷曼不去趟“次貸”渾水，興許就不會有去年破產(chǎn)的悲劇，但也絕不會有雷曼前幾年的輝煌。

　　在房地產(chǎn)和信貸泡沫形成過程中，雷曼是最大的既得利益者之一，也是危機多級杠桿放大的得力幫兇。而在泡沫破滅時，它成了“去杠桿化”過程最大的犧牲品，投機者博弈最大的賭注，政治家殺一儆百的最大陪葬。

　　金融危機一周年之際，全球都在總結(jié)這場危機的教訓。本報記者近日在紐約專訪了《別了，雷曼兄弟》一書的四位主要作者。

　　四位作者都是華爾街一線從業(yè)人員，目前分別是巴克萊北美資產(chǎn)證券化副董事李溦，美國黑巖資產(chǎn)管理公司市場咨詢部業(yè)務(wù)經(jīng)理趙艷潔，美國對沖基金麥道基金董事總經(jīng)理、全球風險管理專業(yè)人士協(xié)會前主席李勇，以及一位不愿意透露姓名的前雷曼不動產(chǎn)抵押貸款證券部門的交易員。

　　雷曼破產(chǎn)的原因

　　《21世紀》：雷曼走向破產(chǎn)的原因到底是什么？

　　作者：雷曼兄弟走到破產(chǎn)首先是它自身一系列鋌而走險的次貸相關(guān)業(yè)務(wù)，和以這些業(yè)務(wù)為核心的公司運轉(zhuǎn)模式在房地產(chǎn)泡沫破滅后走到了盡頭。

　　這些業(yè)務(wù)的背后，是雷曼和當代華爾街投行的機制：以薪金激勵為核心的公司治理機制、30倍以上資金杠桿的經(jīng)營機制，以及先天不足的融資方式等等，不可避免地導致了投行們越來越多向“次貸”等高風險領(lǐng)域拓展，越來越脫離傳統(tǒng)投行而轉(zhuǎn)向“對沖基金”用自有資本進行高倍博弈的戰(zhàn)略決策。

　　值得注意的是，雷曼絕不是唯一一家從事這些業(yè)務(wù)和存在這種機制的公司。

　　也就是說在公司機制和投行模式的背后，是整個美國現(xiàn)代金融市場體系：高度自由的創(chuàng)新市場、日益廉價和泛濫的信用、貨幣政策所帶來的流動性泛濫、近30年來金融監(jiān)管的逐步放寬，以及市場各個環(huán)節(jié)上監(jiān)管的明顯漏洞，這才是造成這場泡沫和危機的根本性原因，而雷曼只不過是這場危機中的一個犧牲品，和這場泡沫全程的一個最典型縮影。

　　華爾街格局與贏利模式的變化

　　《21世紀》：華爾街格局自此之后發(fā)生了怎樣的變化？

　　作者：陸續(xù)廉價購買雷曼業(yè)務(wù)的機構(gòu)應該說是受益者，如購買了北美業(yè)務(wù)的巴克萊，購買了亞洲業(yè)務(wù)的野村證券等等。

　　雖然雷曼因為按揭貸款抵押債券業(yè)務(wù)和商業(yè)地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)破產(chǎn)，但是其它很多業(yè)務(wù)到破產(chǎn)那一天仍在日進斗金。其獨占鰲頭的全球固定收益市場業(yè)務(wù)、業(yè)績不俗的兼并收購及證券發(fā)行業(yè)務(wù)，在北美、歐洲、亞洲的強大市場份額成為其它還有能力兼并收購的機構(gòu)的爭奪對象。

　　收購了雷曼北美業(yè)務(wù)，巴克萊無疑成為了北美固定收益市場的絕對龍頭；而一直以來只被視為日本金融巨頭的野村證券也在收購雷曼的亞洲業(yè)務(wù)之后一夜之間可望與其它世界巨頭抗衡。

　　《21世紀》：以前的獨立投行只有高盛和摩根士丹利活了下來，并且他們已轉(zhuǎn)型成銀行控股公司，后雷曼時代華爾街的盈利模式是怎樣的？

　　作者：從第二季度各家公司的表現(xiàn)來看，華爾街并沒有從根本上改變其盈利模式。華爾街的杠桿使用比例降下來了，但這更主要是對市場做出的反應，而不是監(jiān)管原因。高盛和摩根士丹利轉(zhuǎn)型為銀行控股公司也是應急之策，為了能夠獲得政府更低成本的融資。但他們轉(zhuǎn)型并不代表獨立投行模式的消亡，獨立投行模式暫時退出歷史舞臺也不代表華爾街的窮途末路。在新的監(jiān)管模式、新的投資需求下，在新的風險管理框架下，華爾街的格局和業(yè)務(wù)模式也許會發(fā)生根本性的改變，尤其是在金融監(jiān)管逐步加強的大環(huán)境下，華爾街如何保持原有的活力，需要拭目以待。

　　教訓和啟示

　　《21世紀》：人們都在談?wù)摻鹑谖�機一周年的教訓，你們覺得有哪些教訓？

　　作者：證券化作為一種金融創(chuàng)新曾極大推動了市場和經(jīng)濟的前進，其功勞毋庸置疑。金融衍生品的出現(xiàn)也是為了更好控制風險和更合理配置資源。然而，當這種創(chuàng)新模式走到另一個極端，我們看到的卻是區(qū)區(qū)1.3萬億美元的次貸，支撐著規(guī)模幾十倍于這一基礎(chǔ)的金融衍生品。在這些衍生品的助推下，風險非但沒有被控制反而被放大了。

　　但我們必須辨證地去解讀危機，辨證地去看待衍生品和金融創(chuàng)新。不是說要從此拒絕衍生品和金融創(chuàng)新，也不是說金融產(chǎn)品越簡單，金融創(chuàng)新規(guī)模越小，這個市場就越健康越?jīng)]有風險。危機的教訓除了一個度和量的平衡之外，更重要的是，當金融創(chuàng)新這部機器越來越復雜，越來越高速運轉(zhuǎn)的時候，風險管理、金融監(jiān)管、信息披露等等其他配套的東西遠遠沒有跟上。

　　與以往的每次金融危機一樣，危機過后，監(jiān)管的許多重大變化在醞釀和商討當中，造成此次危機的種種監(jiān)管漏洞都將有可能產(chǎn)生新的法規(guī)，例如不同金融機構(gòu)的杠桿使用水平、信用違約掉期市場的統(tǒng)一和監(jiān)管、華爾街報酬體制和水平、“逐市計價”會計制度的調(diào)整等等。毫無疑問，“后雷曼時代”的華爾街金融機構(gòu)將面臨更多的法規(guī)約束。

　　《21世紀》：風險管理方面最大的啟示是什么？

　　作者：金融市場的風險未知，如何控制風險是一個永恒的話題。這次危機告訴我們，靠數(shù)學方法來評估風險不一定可靠，特別是在危機之中不可靠，數(shù)量化模型只有一定的承受力。

　　金融監(jiān)管改革不宜操之過急

　　《21世紀》：如何看待目前美國政府進行的金融監(jiān)管改革？我們應該期待一個怎樣的監(jiān)管制度？

　　作者：改革現(xiàn)在才剛剛開始，在時間上不宜操之過急，應該循序漸進，一步一步進行，不能一下子把所有的都改了。

　　最大的市場玩家，不能讓他們風險太大，這一點非常重要。，要想辦法把衍生品市場慢慢減小，如信貸衍生品、利率衍生品等這些可以開始著手限制。先試點，再慢慢看怎么做。對沖基金等以后也會有更多的信息披露。

　　從最近的情況看，全球領(lǐng)導人的決心還是挺大，形成了一些共識。

　　《21世紀》：這場危機對中國有什么啟發(fā)？

　　作者：雖然中美兩個資本市場所處的階段和環(huán)境完全不同，但歸根結(jié)底，市場是人的行為。而人性，不論在哪個國家哪個階段，很多是共通的。如果不反思雷曼的倒閉，不重視這次危機，今天美國市場上的種種現(xiàn)象也許明天會以不同的形式表現(xiàn)在中國市場上，只不過換個名字罷了。但如果能從中汲取教訓，衍生品或者金融創(chuàng)新本身是可以為我們帶來效率和活力的，我們完全可以把握這次機會做得更好。

　　另外，全球金融中心會向中國等經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿Ρ容^大的地方轉(zhuǎn)移。這種轉(zhuǎn)移也是一種大趨勢。